五粮液，骑虎难下

时间： 2024-01-02 14:36     来源：未知

出品｜妙投作者｜李昱佳头图｜视觉中国月日晚，五粮液发布了三季度报，在二季度严格控制出货量消化渠道库存、渠道回款进度慢于同期的辅助之下，三季度增速没再像二季度一样垫底，总营收同比增加，归母净利润同比增加，增速优于贵州茅台，但不及泸州老窖。

如果对比本年前三个季度的业绩增加，五粮液的整体增速并不理想。

同时，五粮液股价自从本年过年行情过后也显得低迷。

（数据来源：数据）如许的股价显露，实质上源于市场对其成长延续能力的质疑。

白酒行业挤压式增加，酒企未来业绩驱动无外乎价增、量增。

所以，五粮液这两条腿跑得动么？ （数据来源：数据）一、价格难上不能下“提价”既成就了五粮液，也给五粮液带来了烦恼。

上世纪年代，五粮液率先提价，价格在市场经济机制下继承走高，借助总代大商渠道模式迅速抢占市场份额，跨越“汾老大”成为一代酒王；年年期间，五粮液提价过快，渠道价格倒挂，经销商亏损。

年起，茅台逐步从提价时机、提价幅度和调整后的价格上全面跨越五粮液；年年间，白酒价格泡沫遇上“三公消费”禁令，行业进入深度调整，五粮液频繁向下调整价格扰乱了渠道预期，大商制模式又妨碍了量价政策，市场份额被开放经销权、渠道扁平化的茅台继承收割；年至年，白酒价格带扩容，五粮液在顺周期下“二次创业”，普五通过高频提价成为千元价格领导跑者，上可承接茅台溢出红利，下可作为次高端酒的高效替代品，高下挤压对手，量价齐升成功坐稳行业第二把交椅。

由上述梳理可见，五粮液这些年主要以“调价”为伎俩，来回应市场变革。

现在的题目是，五粮液接下来的营收增加还能继承用“调价”来实现么？或者，能找到新的产品打开新的价格带和渠道么？妙投经研究发明，公司现在营收的增加仍主要靠普五，而非其余子品牌。

这一点短期并不会发生太大变革。

五粮液旗下白酒有两大系列，一是主品牌五粮液系列，核心产品聚焦“”，“”即核心大单品度普五（现在产品晋级到第八代，也叫第八代五粮液），“”指对标茅台年份酒的超高端五粮液、对标飞天茅台的经典五粮液以及针对地区市场的度低度五粮液。

另一个系列是别的系列酒，年在财报上统称为其余酒，包含个全国性战略品牌，五粮春、五粮特曲、五粮醇、尖庄。

年月五粮液全面完成了尖庄、五粮醇、五粮特曲等系列酒主要品牌的晋级上市，年系列酒同比大增达到亿元。

后来地方龙头酒企发力中端白酒后，系列酒增加受阻，年同比增加，预计全年增速低于。

五粮液系列营收占比常年在之上，是公司营收的最大支柱。

（数据来源：数据）而在五粮液系列中，又仅有普五一个核心大单品，销售额占比接近。

五粮液也曾试图冲击更高价格带，年推出超高端五粮液，年推出“经典五粮液”，但飞天茅台的压制下，超高订价竞争力不高，销量并不理想。

系列酒增加受地方酒企围困，五粮液系列高端化难于突围，所以未来很长一段时间内，普五的成长潜力决议了公司的营收潜力。

普五能承担起这一重要使命吗？ （数据来源：公司表露与公然资料收拾整顿，以普五占五粮液产品营收的计算得到）普五的增加无非来自两条路：一是继承提价，二是继承放量。

先说提价的可行性，难。

年至年期间，普五能够密集调价且能顺利传导的根本是迎合了白酒价格带上移的顺周期。

这期间，消费者对高端白酒需求激增，普五通过高频提价成为唯一的千元价格领导跑者，上可承接茅台溢出红利，下可作为次高端酒的高效替代品，高下挤压对手。

年初茅台推出“茅台”杀入千元高端白酒市场后，普五的稀缺性下降，而价格卡位所带来的稀缺性正是撑持高端白酒溢价的核心。

咱们能看到，疫后商务流动所需的高端白酒需求疲软后，普五一批价不停徜徉在元出厂价高下，最低时价格仅有元瓶。

若此时跟从茅台提价，可能会带来对五粮液需求的抑制。

然而，对五粮液而言，更重要的题目不是现在该不该提价，而是怎么能把价提上去？唯有实现了价格带的突破，五粮液能力真正破局。

茅台此次提价前，普五、飞天茅台的出厂价均为元，茅台出厂价提至元一瓶后，二者出厂价已相差元瓶，普五的高端白酒形象已与茅台拉开距离。

未来若茅台继承提价而五粮液不能跟从的话，五粮液的品牌代价会有被削弱的伤害，那么“需求下降渠道信心不足甩货价格继承倒挂”的危害就有可能凸显。

因此，不论是迫于庇护五粮液高端白酒形象需求，还是为了保障未来增加空间，五粮液未来都必须在更高的价格带站稳脚跟，譬如普五批价突破千元价格带，或者经典五粮液接替普五成为新的营进出柱。

消费品的三驾马车产品、品牌和渠道，对应到五粮液身上，品牌力是稳的，可以看作一个常数，产品方面，这几年酱酒当道，而五粮液则是浓香型白酒的领头羊。

因此，对五粮液而言，渠道是其眼下最大的变量来源。

二、渠道变革怎么样？对高端白酒而言，渠道力和品牌力一样同为撑持价格的核心。

咱们认为渠道力可以细分为两种，一种是靠丰厚的渠道利润由经销商自觉形成的推力，另一种是靠酒企对渠道精细化管理形成的掌控力。

五粮液近年来不停将工作重心放在渠道精细化管控上，即，推行小商模式。

试图通过提升渠道掌控力推动终端售价坚挺甚至实现溢价，反哺品牌力，从而拉动终端需求提升以“量增”保障业绩增速。

然而五粮液效仿茅台推行小商模式后，效果却并不理想。

（）大商模式的行与不行五粮液是依附大商模式崛起的典型代表。

大商模式就是总代模式，大商模式下产品由一级大商自主决订价格，销售给下流的二三级经销商乃至终端，各级经销商各自赚取价差。

从年开始，五粮液在国内市场设立了地区总代、省级总代和地级总代，依托地区总代将产品快速导入空白市场，提高铺货地区面积，又通过省级总代、地级总代将产品下沉至市、县，提高渗入率，形成多层级的营销模式。

这种模式曾成就了五粮液的辉煌。

依托大商制独创了授权贴牌模式，由总代新创一个品牌，五粮液负责生产，总代负责销售，利润协商分派，所以当时渠道利润颇丰推力很强。

并且，五粮液充实把持经销商的资金、资源杠杆，经销商把持五粮液的品牌势能得到丰厚的渠道利润，厂、商合力之下五粮液以低老本快速扩张：年在上市酒企的市占率一度达到，今后多年也基本维持在近，成为当时白酒行业的领头羊。

然而，大商模式的弊病也很显明，简言之显露在两方面：）大商模式下，价格传导会受到库存缓冲，低价库存影响调价效果，高价库存造成经销商亏损，大商由于拿货老本低容易低价甩货，导致渠道价格倒挂；）多层级渠道运作下，渠道管理不敷精细，难以准确掌控渠道库存、终端价格、市场动向，影响合时决策。

年，五粮液调价次，经销商利润被严重压缩，渠道动力不足，导致市场份额被开放经销权、渠道扁平化的茅台继承收割。

（）小商模式能解决什么题目？年二次创业开始，五粮液开始推行一系列去大商化的改革，核心都是为了削弱经销商体量，通过外力实现渠道和终端的管控、限制订价权，并没有解决渠道利润低的实质。

五粮液效仿茅台推行小商制，改革在年就已基本完成，对比其与茅台的前五名经销商营收占比，年二者均为，年五粮液为，茅台为；年五粮液比茅台高个百分点。

（数据来源：数据）此外，五粮液还引入了控盘分利模式。

与大商模式的区别是，大商模式下产品由各级经销商自主订价，容易导致不同环节利润分派不均，比如一级大商订价过高，下流小经销商利润不足，做作会影响销售踊跃性。

控盘分利则是通过提前商定利益分派制度，实现各级经销商之间利润的合理分派。

但是同样执行小商制，为何茅台能够逆周期提价，五粮液至今仍面临渠道价格倒挂的难题呢？根来源根基因是五粮液普五的渠道供需干系与飞天茅台不同，根源有下列两点：一是飞天茅台所代表的酱酒有越存越香之说，于是具备未必金融属性；而五粮液作为浓香型的代表，少了这个特征，就不太能形成供不应求之势。

酱香型白酒由于酿造工艺的特征，一般来说放置～年口感就会孕育发生比拟显明的变革，香气更足，口感更佳，飞天茅台听说最佳饮用口感的时间为存放年，这也是飞天茅台年以上年份酒价格都会高很多的缘故。

所以不论是经销商还是消费者对茅台的很大一部分需求来自收藏需求，付与了飞天茅台酒投资属性，新的渠道增量总能被收藏需求消化，终端价格就很坚挺。

而浓香型白酒持久储存口感上并不会像酱香型那样有特地大的变革，这也是老年份五粮液很少能卖出高价的原因。

所以经销商和消费者并没有囤五粮液普五的需求，一段时间内渠道能容纳的量是相对于固定的，一旦供过于求，就容易价格倒挂。

二是五粮液渠道利润太低，影响了其对于渠道的掌控力。

小商模式让酒企解脱了对一级大商的依靠，对渠道的管理更精细化，但如许的模式并不必然让酒企有了对于批价及终端成交价格的掌控力。

茅台其实是小商模式的一个特例：其更高的渠道利润以及囤货动机弱化了小商模式的不足，所以小商相对于易周转的资金促成了提价容易、压价难。

五粮液的产品属性则决议了，无法通过控盘分利解决渠道利润低的题目（终端需求较好时整个渠道利润才有元瓶），普五对经销商来说是引流产品而非盈利产品，不存在囤货、惜售心理，一旦渠道库存积压或终端需求不足，小商的资源和体量很难实现高效动销。

从茅台与五粮液的财务报表上咱们也能看出二者在渠道中话语权的强弱。

一是茅台严格先款后货的小规模应收票据及账款，二是占用经销商资金的大规模预收账款。

年，茅台预收账款高达亿元，应收票据及账款仅亿元，五粮液则正相反，应收票据及账款合计亿元，预收账款亿元。

前三季度，茅台的预收款与应收款差额为亿元，五粮液的则为亿元。

（数据来源：数据，年起，五粮液财报中大部分“应收票据及账款”在“应收款项融资”类目中统计）因此，小商模式可以让茅台通过提价或发力直营渠道不断获取业绩增量，却无法匡助五粮液解决价格倒挂题目。

（）控量挺价还会继承价格倒挂题目不解决，控量挺价将是其持久渠道管理的主旋律，即便今明两年五粮液有新增产能落地，控量挺价要求下公司的量增空间也十分有限。

预计公司营收增速大概率将维持在左右。

若年新增产能所有投产后，预计增速高限在。

（数据来源：数据）其实，五粮液也看到了自身的题目。

月日，五粮液第二十七届共商共建同享大会上，集团董事长曾从钦开场即作出表态，“合理的渠道利润是咱们必须下功夫解决的首要题目，绝不会让经销商吃亏。

依据经销商透露的信息，来岁五粮液很可能会将普五计划内数量缩减，控量挺价以期理顺经营正循环。

虽然短期内缩量势必会对公司来岁业绩造成压力，但价格倒挂题目必须解决，存量竞争之下，五粮液势在必行。